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来源：CSC研究非银前瞻团队
核心观点
存款搬家的逻辑是资管新规打破“刚性兑付”后，在无风险收益率趋势性下行的宏观背景下，居民资产配置模式正在发生的重塑。一方面，传统银行理财的“保本保息”预期被净值化管理逐步打破，理财产品收益率与风险真正挂钩，波动将成为常态；另一方面，持续走低的存款利率使储蓄的吸引力下降，资金即使大部分回流更低收益的类存款资产，也会外溢流动性寻求更高回报，间接或直接增配股市、债市或其他资管产品。非标转标的过程推动着居民财富配置从重仓类刚兑资产，走向多元化的投资组合，这也是金融市场深化发展的趋势。
摘要
资管新规推动居民理财逻辑从“刚兑依赖”转向“风险收益匹配”。新规前，投资者行为呈现二元分化：一方面追求绝对保本，将高收益非标产品视为存款替代；另一方面则主动承担风险以博取超额回报。随着刚性兑付被打破、产品全面净值化，原有的隐性担保预期逐步改变。同时，非标转标压缩了依赖信息不透明获取的溢价空间。投资者因此需要接受“卖者尽责、买者自负”的原则，任何收益都对应相应风险，以往“高收益、低风险”的幻觉逐步被打破，资产管理市场进入风险与收益对等的新阶段。
本轮存款搬家是居民在基于真实风险承受能力重新配置资产，逐步从非标资产配置逐步转向标准化资本市场工具。当前，在实际利率下行、优质资产稀缺以及资本市场波动加剧的背景下，居民存款搬家更多是为了应对刚兑存款收益下降，属于在有限选择下的被动防御行为。与过去有高收益、低风险资产做底仓，主动寻找“彩票型收益”资产逻辑不尽相同。在风险偏好未出现系统性抬升的背景下，真正发生“搬家”的资金主要流向理财产品、货币基金、分红险等风险属性相近的“类存款”资产。这类资金更多通过资管产品间接参与市场，而非直接进入股市。
面对低风险偏好资金迁徙趋势，各类金融机构正依据自身禀赋构建差异化的承接体系：银行理财通过“固收+”策略及灵活期限产品承接大众对稳健收益的核心需求，渐进式加大中高波策略的供给；公募基金及代销机构则着力推动从“卖方销售”到“买方投顾”的深度转型，以全面的产品矩阵和账户陪伴服务引导长期理性投资；保险机构凭借长久期资金优势，重点发展分红险与增额终身寿等浮动收益与储蓄型产品，构建“长久期债券压舱、高股息权益增强”的收益结构；而私募机构更需坚守合理管理规模，聚焦通过深度研究与策略迭代创造可持续的Alpha。这一进程正推动整个行业从同质化的产品销售，转向以客户真实风险偏好为中心、注重“风险收益匹配”与“全程财富陪伴”的新范式。
风险分析：市场价格的不确定性、企业盈利预测不确定性、技术更新迭代
正文
目前市面上对居民存款搬家的研究多聚焦于资金迁徙的规模测算与去向追踪，或基于历史经验线性外推资金向权益市场转移的可能性。本报告旨在突破上述分析框架，从资管新规落地前后居民资金与风险偏好的匹配度的视角切入，深入辨析本轮“存款搬家”的事实与博弈，特别是与历史上的差异，厘清本轮存款搬家的真实流向逻辑。
一、从主动进取到防御配置：本轮存款搬家的范式转换与类存款内部再平衡
1.1 认知基础与制度背景：资管新规前后的心理账户变迁与行为转变逻辑
居民存款搬家并非简单的资金腾挪，而是风险认知变化驱动的资产配置调整。基于行为金融学中的心理账户（mental accounting）理论，资管新规实施前，居民的理财认知呈现明显的二元分化：一类是保本导向，基于对机构隐性兜底的信任，将银行理财、信托等非标产品视为存款替代，追求本金绝对安全；另一类是收益导向，愿意承担市场波动以换取超额回报。在刚性兑付环境下，这两类认知长期割裂并存——投资者既期待机构兜底，又追求高风险高收益，却忽视了二者在制度层面的内在矛盾。
资管新规的全面落地实施，从根本上重塑了资管行业的运行逻辑。其核心在于通过打破刚性兑付和推行净值化管理，使以往保本投资所依赖的隐性担保机制受到约束，推动投资者直面真实的净值波动和潜在本金损失风险，真正回归“卖者尽责、买者自负”的市场原则。同时，非标资产向标准化转型的推进，叠加严格的期限匹配要求，压缩了以往通过资金池运作和期限错配来获取超额收益的空间，引导资管业务回归服务实体经济和价值投资的本质。这一系列变革推动了行业从规模扩张向质量提升的重要转型。
回顾2019至2021年，“茅指数”所代表的核心资产经历估值扩张与回撤；2022年债市调整引发理财净值波动与大规模赎回；2024年初微盘股急跌，以及近期贵金属高位震荡，多次市场波动均反映出部分投资者在从非标资产转向标准化净值型产品过程中，未能做好风险适配，盲目追逐短期动量，进而助推“趋势-反转”效应。这不仅损害投资者体验，也加剧资产轮动与市场波动。与历史周期不同，当前是房地产周期下行后的首次大规模“非标转标”，资金迁移体量远超以往，其本质是净值化环境下“风险与收益对等”定价逻辑的全面显性化。然而，居民部门风险认知仍显滞后，多数投资者尚未真正接纳波动与风险匹配的原则，这一认知偏差是影响本轮存款搬家的因素之一，也使资金流动呈现出以防御为导向、低风险偏好为主导的新范式。
1.2 本轮存款搬家的范式特征：与历史周期的差异比较
近两年来的居民存款搬家与历史上数次迁徙存在本质差异。本轮存款搬家既非从保本向高收益的主动迁移，也非从高收益向保本的避险回调，而是居民在刚性兑付预期逐步消退后，基于真实风险承受能力重新配置资产，从非标配置逐步转向标准化资本市场工具（债券、基金、股票等）的过程。
本轮资金腾挪的核心特征是从主动进攻转向被动防守。历史上，存款搬家多发生在经济上行期——无论是2009年股市牛市，还是2013-2015年互联网理财兴起，居民均主动追逐风险溢价，资金为了寻求更高回报，呈现明显的主动进取特征。与此不同，当前居民面临实际利率下行、优质资产稀缺及权益市场波动的多重压力，腾挪存款主要是为了对抗货币贬值，是在缺乏更好选择下的被动应对。这种调整并非风险偏好系统性提升，而是低利率环境下的购买力保全策略。
制度环境的转型是本轮变化的基础，资管新规打破刚性兑付，推动非标资产向标准化转型，彻底改变了“低风险、高收益”资产的供给格局。过去，银行理财、信托计划依靠资金池运作和隐性担保，提供了“低风险、高收益”的回报，造成风险与收益的错配。如今，净值化管理要求风险与收益真实匹配，这一错配的空间已不复存在，推动居民资金须基于真实风险承受能力进行配置，对过往通过非标通道获取超额收益的路径形成制约。
从资金流向看，近年来居民存款在风险偏好及承受能力的约束下主要向风险等级相近的资产发生迁移，并没有大规模脱离银行体系。需要明确区分“存款到期”与“存款搬家”：前者仅是资金在银行体系内部的期限调整或跨行转移，并未改变存款属性；后者则指向现金管理类理财、货币市场基金、短久期债券及分红险等风险特征与存款接近的稳健资产。这与历史上资金直接或通过杠杆大规模流入股市、楼市及非标债权的风险资产重配有本质区别。即便部分资金通过“固收+”或混合型基金间接配置权益，权益占比也相对有限，且整体保持“债券打底、权益增强”的防御特征。
尽管短期内居民存款不会直接大规模入市，但长期来看，通过公募基金、银行理财及保险资管等机构的间接入市通道正在积蓄力量。当前居民资金持续向理财子公司、公募基金及保险产品聚集，这些机构通过“固收+”策略、指数化工具及保险资金运用等途径，正形成对权益市场的实质性增配。这种由规模扩张驱动的资金外溢意味着，即使权益配置比例仅小幅提升，庞大的管理规模基数也将转化为可观的潜在权益资金供给，持续拓宽专业机构参与股市的资金管道。
面对这一趋势，银行、公募、保险等资管机构需转变经营思路，摒弃单纯的规模扩张导向。应通过“固收+”策略、买方投顾服务及浮动收益产品，构建与居民真实风险承受能力相匹配的产品体系。关键在于从刚性兑付时代的销售驱动，转向净值化时代的客户陪伴，通过精细化的负债管理与资产久期匹配，帮助居民在低利率环境中实现从存款向稳健型资产的合规、理性迁移。而私募机构更需坚守合理管理规模，聚焦通过深度研究与策略迭代为高净值客户创造可持续的Alpha。这一进程正推动整个行业从同质化的产品销售，转向以客户真实风险偏好为中心、注重“风险收益匹配”与“全程财富陪伴”的新范式。
二、概念界定与机制解析：居民存款搬家的理论框架
2.1 概念辨析：居民储蓄与存款迁移的概念界定
居民存款一般指的是住户部门存放在银行或其他金融机构中的货币资金。常与居民存款概念混用的是居民储蓄，但居民储蓄与居民存款是两个不同的概念。从居民部门整体核算角度看，居民储蓄是指其可支配总收入扣除最终消费支出后的结余部分。需要明确的是，此处的“储蓄”是一个宏观流量概念，特指未被消费的收入剩余，而非狭义的银行存款。这部分收入可以用于实物投资（如房地产、汽车等）或金融投资（如存款、股票、基金、保险等）。而居民存款则是居民将其闲置资金存入银行等金融机构的存款账户中形成的金融资产。
根据中国统计年鉴公布的数据，利用住户部门总储蓄除以可支配总收入可以得到历年来居民储蓄率水平。2005-2023年，中国居民总储蓄规模保持稳健增长[1]。储蓄率在2005-2010年逐步上升，但到了2011-2019年开始下行并逐步企稳。截至2023年末居民储蓄率约为35%。
[1] 注：《中国统计年鉴2025》目前资金流量表更新到2023年。
居民存款搬家的本质在于资产配置的结构性调整。居民存款搬家并非简单的资金流动行为，而是居民在金融资产配置中对收益性、流动性与风险性三者之间进行再平衡的体现。这一行为本质上是居民在面对存款利率下行、通胀压力上升以及金融市场预期变化等多重因素时，主动或被动地将资金从银行储蓄向其他金融工具转移的过程。这种转移反映了居民对资产保值增值需求的增强，也体现了金融体系在满足多样化投资需求方面的功能提升。研究机构普遍将存款搬家视为衡量居民金融行为变化的重要指标，其核心在于通过存款结构的变动，反映居民对金融资产配置偏好的演化。
而存款“搬家”的主要流向包括理财产品、公募基金、股票市场、房地产市场以及具有储蓄功能的保险产品（如年金险、分红险等），以期获得更高的潜在回报或满足特定的财富管理目标（如养老、保障）。但值得注意的是，在居民存款搬家的过程中并不意味着存款规模的减少，而是存款增速的降低。根据Wind的统计，过去20年来，居民存款余额保持稳健增长，截至2025年末存款规模已经突破165万亿元，但增速上却在特定年份出现波动下滑。
最后，居民存款搬家结果通过居民资产配置结构反映。进入21世纪，我国居民存款在资产结构中的占比有三次比较明显的下降过程，代表着居民存款发生了三次大搬家，分别是从2005年到2008年、2009年到2012年以及2013年到2018年。
自2020年以来，居民对存款类资产偏好呈现持续提升态势，反映出居民部门的风险偏好正在逐步降低。究其原因，主要有三方面：
一是人口老龄化程度持续加深。其作用机制在于，老龄化趋势会逐步加重家庭的经济赡养负担，从而抑制居民在金融市场中的参与度，并降低其对风险资产的配置比例。这一趋势通过增加家庭的经济赡养负担（主要体现在医疗、养老照护等刚性支出方面）对居民金融行为产生影响。随着老年抚养比上升，居民家庭可支配收入中用于满足赡养需求的比例相应提高。在此背景下，居民的风险偏好趋于审慎。根据Wind的统计，我国65岁以上老龄化的人口占比自2000年起的7.00%逐步提升至2024年的15.60%。根据中国社会福利与养老服务协会、当代社会服务研究院与社会科学文献出版社联合发布的《银发经济蓝皮书：中国银发经济发展报告（2024）》，预计到2030年前后，中国将正式进入65岁及以上老年人口占比超过20%的超级老龄化社会。
二是经济不确定性上升强化了居民的预防性储蓄动机。受突发公共事件冲击及后续经济环境波动等因素影响，居民对未来收入稳定性和潜在风险的担忧提升，促使储蓄意愿增强，倾向于持有更多流动性高、安全性强的存款类资产以应对潜在不确定性。这种行为转变的核心目标在于积累预防性储蓄储备，以增强家庭应对未来潜在经济风险和突发支出的财务韧性。
三是居民部门对低收益率的接受度提高，进一步巩固了存款偏好。从资产回报预期看，在宏观经济增速放缓和货币政策维持宽松的背景下，利率中枢呈现长期下行趋势。这一环境导致传统理财产品的预期收益率普遍下降，货币市场基金、债券等固定收益类资产的回报率也维持在较低水平。面对这一结构性变化，居民对资产回报率的预期经历了适应性调整，逐步认识到普遍较低收益率水平的现实。当风险资产（如股票、非保本理财）因其内在波动性和潜在亏损风险而吸引力下降时，存款类资产尽管收益率较低，但其本金安全性和收益确定性的相对优势凸显。因此，基于对资产安全性的优先考量以及对低利率环境的适应性，居民将资金配置于银行存款的意愿得到巩固。
2.2 驱动机制：低利率环境下资产配置再平衡的四大动力
（1）低利率环境弱化存款保值增值功能
低利率环境是驱动居民存款搬家的重要因素，但并非充要条件。利率下行降低了存款的吸引力，促使居民寻求更高回报。然而，存款的流向并非仅由利率单方面决定，当股市表现强劲、各类资管产品的预期收益和风险吸引力上升时，也会 *** 居民财富的再配置意愿。同时，监管政策的调整也会为资金流向创造更有利的环境或开辟新的渠道。值得注意的是，存款利率的下降还可能产生一个看似矛盾但合理的效应：它可能推动居民存款“定期化”转变，即部分资金从活期存款转向了利率相对稍高的定期存款。这反映居民在风险偏好未显著提升或缺乏其他更优选择时，倾向于在存款体系内部进行期限结构的优化以锁定略高的收益。如2023年商业银行调降存款利率，可以看到居民定期存款的同比增速相比活期存款更高。
（2）市场周期性机会牵引资金流向
资本市场的阶段性繁荣及其产生的财富效应，是吸引存款流入其他领域的重要牵引力。当股票市场经历显著上涨、房地产市场出现价格快速攀升、或其他特定资产类别（如某些商品或另类投资）展现出强劲势头时，往往会带来高于存款利息的短期回报潜力。这种赚钱效应会吸引部分居民将银行存款转移，以期捕捉增长机会。在上行周期中，潜在的高收益对追求资产增值的投资者构成了较强的吸引力，成为特定时期内驱动存款搬家的重要力量。典型的例子如2014-2015年股市上涨，高收益预期吸引存款进入风险资产。
（3）多理财品种创新提供低门槛便捷渠道
金融产品与服务的持续创新，特别是门槛较低、流动性较好、操作便利的理财工具的普及，为存款搬家提供了关键的实现路径和助力。以互联网货币基金等产品为代表，降低了大众参与金融投资的门槛（如1元起投），并通过移动端提供了便捷的申购赎回体验（如T+0），同时其收益率通常优于活期存款。银行理财子公司产品、公募基金（涵盖多种策略）、券商资管计划、保险理财等多元化产品的蓬勃发展，为不同风险偏好和需求的投资者提供了丰富的选择。这些创新有效降低了参与金融投资的复杂性和初始资金要求，使存款向更具收益潜力的金融产品转移变得更加可行和普遍。
（4）监管政策调整改变存款属性
监管框架的调整影响了存款的相对吸引力和其面临的竞争环境，是存款搬家进程中不容忽视的制度性因素。利率市场化改革的推进逐步放宽了对存款利率的管制，增强了银行间的竞争，也在一定程度上影响了存款的绝对收益水平。尤为重要的是资管新规的实施，其核心原则包括“打破刚性兑付”和推行“净值化管理”。这导致传统的保本理财产品退出市场，预期收益型产品向净值型转型，使得银行理财等资管产品的风险收益特征更加透明化，其风险属性与存款的差异更加清晰。同时，新规也引导资管产品在合规前提下寻求更优的风险调整后收益。这些政策变化重塑了存款的“无风险”或“低风险”形象认知，并规范和发展了更具市场竞争力的理财市场，从制度层面促进了居民资产配置从存款向规范化净值型理财产品的转移趋势。
2.3 识别指标：存款搬家测度体系的构建与应用
根据前面介绍的居民储蓄与居民存款的关系，居民总储蓄可以配置在存款、理财等在内的各类金融投资，以及住房为主的实物投资，因此可以通过居民当年新增存款规模占居民储蓄比重这一指标的变化衡量居民存款是否出现搬家，该指标也同步反映了居民的风险偏好情况。指标下降表明居民在当年的储蓄转化为了实物资产或者除存款外的金融投资。根据居民资金流量表，过去二十年来该指标下降的时期与前述居民存款在资产配置中占比下跌的时间基本吻合（见图表7）。由于居民资金流量表属于年度披露的数据，无法高频跟踪，为了方便进一步研究居民存款的去向，因此需要结合其他高频指标进行判断。除了利用居民当年新增存款与居民储蓄的比重进行判断以外，还可以结合其他指标进行综合判断：
（1）居民存款同比增速与M2同比增速剪刀差（若剪刀差为负或数值减小说明存款可能出现搬家）
监测居民存款增速与广义货币（M2）增速的相对变化，是识别存款跨部门迁移的基础性指标。当居民存款增速持续低于M2总量增速时，表明居民部门资金未跟随货币供应同步扩张，存款可能向企业、 *** 或非银金融部门转移。具体路径表现为：居民消费投资转化为企业活期存款（M1），购买金融产品形成非银存款，或通过缴税购债转入财政存款。此时需结合非银存款变动交叉验证——若其增速与居民存款增速显著背离，可明确资金向资本市场的迁移路径。
（2）居民存款同比增速变化（若连续出现同比增速减缓或同比增速转负说明存款可能出现搬家）
居民存款同比增速的持续变化是观测存款迁移趋势的核心动态指标。当该指标处于负增长区间（或同比增速由正转负），表明居民部门持有的存款规模正在系统性收缩，存在存款向其他资产或部门转移的概率。这种负增长往往与居民风险偏好回升、金融市场投资机会显现或替代性资产吸引力增强等结构性变化相关，可作为判断存款搬家发生的辅助信号。
三、历史脉络：我国居民存款搬家的阶段特征与演化逻辑
3.1 2009-2012年：政策周期与利差驱动下的跨市场迁徙
2009年-2010年政策宽松与通胀预期驱动存款向股市、房市迁徙。2008年11月推出的“四万亿”经济 *** 计划聚焦基建与保障房领域，辅以央行实施五次降息，推动M2增速在2009年11月增加至29.7%的历史较高水平。流动性宽松叠加实际负利率环境，CPI持续高于存款利率，引发居民对资产贬值的焦虑。同年，地产政策松绑成为关键推手：2008年10月央行将首套房首付比例降至20%、房贷利率打7折，并缩短二手房营业税免征年限至2年，对购房需求释放产生促进作用。2009年7月、8月、10月新增居民存款分别为-192亿、-800亿和-2507亿元，商品房销售额累计同比从2009年年初11.20%跃升至年末11月份86.80%。股市同步吸纳资金，上证综指2009年全年上涨79.98%，新增开户数同比转正，资金通过保证金存款流入非银账户。
2010-2011年地产调控加码，推动资金转向理财信托。2010年1月出台的国十一条政策结束地产宽松周期，二套房首付提至40%且利率上浮1.1倍，二手房营业税免征年限恢复至5年，叠加央行6次上调存款准备金率，商品房销售额累计同比增速从2009年的75.50%骤降至2010年12月的18.3%。存款流向房地产渠道受阻后，持续实际负利率环境成为导火索：2011年6月CPI达6%，银行理财收益率从3%升至更高6%，信托产品收益率达6%-9%，远高于当时2%的存款利率，吸引资金转移。影子银行体系快速扩张，2010年-2012年初住户存款与M2增速剪刀差持续为负（见图表13）。这一阶段标志存款搬家从股市、实体资产转向高收益金融资产配置，理财与信托成为核心蓄水池。
2012年实际利率转正缓解搬家压力，但结构性分流延续。随着2012年中旬CPI回落至2%的水平，实际利率由负转正，存款搬家整体放缓，但理财与信托规模仍保持扩张。政策面实施稳增长导向的微调，央行两次降准、两次降息，意图 *** 经济。然而实体融资需求疲软，2012年全年非金融企业中长期贷款同比少增5，617.00亿元，短期贷款及票据融资增加至39，038亿元。居民信贷同步减少，2012年新增住户中长贷同比少增1300亿元，地产销售低迷。在“资产荒”格局下，资金继续沉淀于理财、信托等非标资产，为2013年互联网理财崛起埋下伏笔。
3.2 2013-2015年：收益分化与杠杆工具催生的三阶变迁
2013年互联网理财崛起推动存款进一步脱媒，高收益货币基金成主要去向。在存款利率管制与股市低迷背景下，新兴互联网理财产品以收益优势吸引资金迁移。2012年实际利率在3%左右，而2013年6月推出的余额宝7日年化收益率一度达6.30%，远超同期存款利率。居民资金大规模转向非存款类金融产品，储蓄率在2013年环比下降0.36%，住户存款与M2增速剪刀差持续为负。
居民存款流入余额宝等产品直接推动了货币市场基金规模的快速增长。根据Wind的统计，2013年全年货币基金份额同比增长1，726.55亿份，同比增速达24.40%。同时，理财产品由于仍能够保持相对较高的收益维持快速增长。截至2013年底银行理财存续余额为10.24 万亿元，较2012 年净增2.29万亿元，同比增速达44.23%。
进入2014年，政策宽松启动股债双牛，存款搬家从理财向股市过渡。2014年货币政策转向宽松（定向降准、非对称降息）与资本市场改革催生股债双行情，推动居民存款再配置。2014年4月央行定向降准释放流动性，11月非对称降息降低无风险利率，上证综指全年上涨52.9%，中债指数上涨11.7%。初期资金主要流入银行理财，2013年-2014年10月银行理财规模增加5.08万亿元至15.32万亿元。四季度起股市赚钱效应显现，2014年12月上证A股新增投资者开户数环比增长171.87%，2014年开户数同比+88.52%。此阶段存款搬家呈现“理财-股市”接力特征，住户存款同比增速与M2剪刀差扩大至5.58个百分点。
2015年上半年杠杆资金加速入市，存款搬家处于相对较高水平后风险暴露。2015年初居民存款通过场外配资及保证金交易大规模涌入股市。2015年6月末上证综指较年初上涨33.23%，券商客户交易结算资金余额激增至3.41万亿元，较2014年末增长184.17%，2015年全年客户保证金净流入11，200.51亿元。此外，2015年6月非银存款同比多增1.28万亿元，占比国内金融机构存款的比重从1月7.3%升至9.87%，7月进一步增加至11.06%。2015年居民储蓄率同比减少1.04pct，资金搬家达峰值。杠杆工具成为关键推手，两融余额突破2.04万亿元，占A股流通市值的比重达4.37%。
债市同样是此次存款搬家的主要承接方向。2014年至2016年初，在央行开启降息周期和全面降准的背景下，市场流动性趋于充裕，整体利率环境进入下行通道。与此同时，监管政策的调整影响了资金流向：2013年“8号文”对理财资金投资非标资产的限制，提升了理财资产配置中债券及货币市场工具的占比，推动了“非标转标”进程；2015年取消存贷比考核进一步增强了银行资产配置的灵活性，推动理财资金大量配置于债市。伴随这一进程，银行理财规模在2013-2015年间快速扩容，总规模突破20万亿元。
3.3 2016-2018年：监管政策交汇与配置转向中的结构分化
2016-2017年，在低利率与“资产荒”背景下，居民存款呈现一定的分流趋势。一方面，银行理财收益率相较存款更具吸引力，推动理财规模延续2015年增长势头，2016全年余额同比增加23.62%，其中净值型产品占比提升；另一方面，房地产政策宽松（首付比例下调、契税减免）叠加棚改货币化加速，部分资金也流入了房地产市场。2016 年我国个人住房贷款余额较上年同期增加4.9 万亿元，同比增长37%；2017 年底较上年同期增加3.9 万亿元，同比增长21.67%。与此同时，货币基金因灵活性与收益优势持续吸纳资金，继续吸引居民存款流入。
2017年下半年，随着金融去杠杆政策推进（资管新规征求意见稿发布），理财增速因非标投资受限而放缓，但存款搬家并未停止，呈现两大新特征：一是货币基金承接作用强化，因其不受非标监管限制，规模进一步扩张；二是房地产调控加码（限购限贷政策密集出台）抑制了楼市资金流入，股市因缺乏赚钱效应亦未吸引大规模资金。银行负债压力加剧下，通过延长负债期限、上调大额存单利率以稳定存款。因此，2017年，货币基金产品进一步吸收居民资金。2017年底，我国货币基金规模同比增长59.59%，增长额达2.62万亿元；2018年6月末货币基金规模较2017年底继续增长18.28%。
到了2018年下半年至2019年，表外回流与结构性存款开始增加。资管新规正式落地引发理财规模收缩，部分表外资金回流至银行表内。GDP不变价同比增速从2018年一季度的6.90%逐渐回落至2019年四季度末的5.90%，企业盈利预期下行导致股市缺乏持续的赚钱效应。因此，2018年下半年-2019年居民资金并未像2015年那样大规模涌入权益市场，而是沉淀为定期存款。2019年住户部门定期存款占比提高了1.07个百分点，形成此轮资金迁徙的尾声。
四、资管新规落地后的变化：风险偏好回落与“类存款化”配置倾向
前三次存款搬家均发生在经济上行或政策宽松周期，其本质均是居民在制度转变背景下，借助隐性担保或杠杆工具，将存款配置于股票、房地产、非标债权等风险资产以获取超额收益，呈现“资金出笼、跨体系流动”的典型特征。具体而言：2009-2012年“四万亿” *** 与实际负利率驱动资金从存款流向股权分置改革后的股市和地产宽松周期的房市；随后在地产调控背景下，资金转向依托资金池运作和隐性刚兑的银行理财与信托计划，享受“低风险高收益”的红利。2013-2015年互联网货币基金以高收益打破利率管制，叠加股债双牛行情，资金通过余额宝、两融及场外配资等工具大规模涌入股市，体现为风险偏好系统性抬升下的主动脱媒。2016-2018年低利率与“资产荒”背景下，资金继续通过棚改货币化流入房地产，并在货币基金中沉淀，直至资管新规打破刚兑预期后部分回流表内。
2018年资管新规落地后，居民风险偏好开始回落，存款搬家节奏开始放缓。2020-2022年居民存款月均同比增速达12.90%，高于前五年9.85%的均值。在此期间，居民存款增速与M2增速剪刀差维持高位。此外，资管新规全面落地终结刚兑预期，理财收益率波动加大，传统非标资产持续承压，进一步推动资金向存款回流。
为缓解净息差压力，商业银行自2022年起已连续多轮下调存款利率，削弱了存款资产的吸引力。其中，国有大型银行率先行动，累计进行了五轮调降。股份制银行、城商行及农商行等机构也相继跟进，根据各自经营策略对相应期限的存款利率进行了同步下调。值得注意的是，正如前文居民存款搬家动因所介绍，利率的降息并不一定会导致存款发生搬家，原因是在风险偏好不变的情形下，调降存款利率也会引发存款从“活期”向“定期”搬家，由此产生“存款定期化”的现象。从2022年到2023年，居民存款中的定期存款结构占比正在逐步提升。商业银行计息负债成本反而逐步上升，继续压缩净息差水平。
在2023年至2024年的存款利率持续下调的过程中，定期存款降幅大于活期存款、长期限产品利率降幅大于短期限，使得定期存款的相对性价比下降。这驱使居民定期存款的增速逐步放缓，开始逐步流向其他资产。但从总体上看，居民风险偏好并未显著提升。流出的存款并未转向高风险资产，而是寻求风险属性相近的替代品。银行业理财登记中心数据显示，2024年上半年理财规模28.52万亿元，较年初增加1.72万亿元，同比增12.55%。这表明存款迁移的实质是低风险偏好资金在银行体系内的重新配置，进而形成债券市场的增量资金。另一方面，安全性较高的保险产品成为居民存款迁移的主要流向之一，2024年全年保险公司保费累计收入同比增加5716.39亿元。
在此期间，公募基金亦高效承接了部分居民的财富管理需求。2024年公募基金规模逆势增长超5万亿元、连破30至33万亿元关口。政策红利与行业改革形成关键支撑，2023年开启的公募基金费率改革直接降低投资成本，个人养老金制度扩容强化长期资金属性，监管引导社保、险资等中长期资金借道公募入市，进一步巩固了公募在资管格局中的竞争优势，推动行业从“规模扩张”向“投研能力提升、投资者回报优化”的高质量发展转型。
进入2025年，权益市场表现优异，市场交投活跃维持高位，但居民存款并未出现大规模搬家入市的现象。2025年全年的主要指数，沪深300指数、中证500指数分别累计上涨17.66%、30.39%。成交额方面，2025年全年，两市股票日均成交额达17278.25亿元，与前一年同比+62.69%。两融余额自2025年8月中旬起连续多周站上2万亿元关口，并创下十年来新高。尽管在2025年存款利率继续下调，但居民存款并未出现大规模搬家入市的现象。2025年7月居民新增存款环比减少约1.1万亿元，同比多减约7800亿元引发市场有关“存款搬家入市”猜测，但实际流向可能并非如此。首先，存款减少主要源于季节性波动和活期存款下降，作为搬家主力的定期存款降幅温和，已回归常态。其次，居民存款减少与贷款减少同步，大量资金或被实际用于提前还贷。再者，7月出现的非银存款大增，主要投向是理财资金（以“固收+”为主），而非进入股市的保证金存款，这体现在7月新增非银存款规模约2.1万亿元，同期银行保证金存款规模仅增加1400亿元。8、9月数据进一步验证，居民存款止跌回升，其中非银存款在9月减少1.06万亿元，同比少增1.97万亿元。因此，7月单月存款变化不足以说明资金开始大规模入市，居民“储蓄意愿减弱”比“存款搬家”更能反映当前趋势，不能断言居民存款将趋势性流入股市。
既然2025年居民存款并未大规模入市，那它们流向了哪里呢？首先，部分居民存款继续向货币基金、被动指数基金迁移。2025年公募基金保持高速增长，其中货币市场基金、被动指数基金增长迅速。被动指数基金（尤其是ETF）凭借低费率、透明度高的特点，在2025年规模实现高增。Wind的统计显示，2025年公募基金规模增长4.80万亿元。货币基金、被动指数型基金（含股票与债券指数）二者规模分别达14.96万亿元、7.33万亿元，较2025年1月分别增加了1.36万亿元、2.03万亿元。相比之下，债券型基金（剔除被动指数债券型）在此期间则未见明显提升，与1月相比仅增加0.05万亿元。
此外，银行理财及保险资金余额亦同步维持正增，稳步承接居民低风险的财富管理需求。2025年银行理财规模稳步增长，年末规模达到33.29万亿元，较年初增幅达11.15%。增长主要受低利率环境下存款资金迁移及固收类产品创新驱动。这部分资金仍然以固收资产投资为主，根据《中国银行业理财市场年度报告（2025 年度）》，2025年理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类、非标准化债权类资产、权益类资产余额分别为 18.52 万亿元、1.82万亿元、0.66 万亿元，分别占总投资资产的 51.93%、5.10%、1.85%。保险公司方面，2023-2024年，全国保费收入连续两年保持高速增长，分别达5.12万亿元和5.70万亿元，同比增幅达9.13%和11.15%。截至2025年三季度末，保险公司可投资运营资金余额达37.46万亿元，较年初增长12.64%。从资产配置结构看，险资增配权益类资产的趋势突出。2025年三季度末财产险与人身险资金投向权益市场（包括股票及证券投资基金）的规模分别达4，049.83亿元和51，880.79亿元，较年初分别增长11.67%和38.57%。
五、潜力评估与去向研判：存款搬家的规模测算与结构分析
5.1 核心概念澄清：存款到期与存款搬家的差异解析
近期市场热议“存款搬家”现象，市场分析层出不穷。核心关切聚焦于两方面：其一，搬家的存款规模究竟有多大？其二，这些存款到期后的流向何方，特别是，它们是否会直接进入股市成为增量资金？
（1）首先存款到期≠存款搬家，到期的存款或会继续留在银行
问题一：从2025年下半年到2026年上半年，有多少定期存款到期呢？
由于银行披露的是距离到期日和重定价期限的数据（而非按照1年期、3年期、活期），因此到期日3个月以内的存款，可能既有活期、也有1年期和3年期定存。同时，由于对银行定期存款在2026年到期规模的测算涉及宏观经济环境、货币政策预期等多维度复杂因子，估算过程相对繁复且可靠性不强。为更加直观且具参考性地对存量规模量级进行判断，可以直接参考上市银行2025年上半年财报中披露的、明确到期期限的存款数据，核心是对到期定期存款的大致量级有一定的认识。
从42家上市银行披露的半年报数据可以看到，截至25H1客户存款里面3个月内到期的定期存款规模为114万亿元，由于这是半年报公布的数字，因此该部分存款在2025年三季度前后已经到期了。而3个月到1年内到期的定期存款规模为52万亿元，该部分定期存款将在2025年四季度至2026年上半年到期；此外，1-5年内到期的定期存款规模为46万亿元，该部分存款将在2026年下半年及后续的年份到期。因此，如果只是关注2025年四季度到2026年上半年这个时间段，直观上看到期的存款规模量级将在50万亿元左右[1] 。
[1] 注：未考虑其他未上市银行定存规模。
问题二：50万亿元这一数字看起来较为庞大，但这些定期存款到期之后会大规模流出银行体系吗？
存款到期本质上仅是资金完成一个持有周期后形态转化的时间节点，其本身并不构成资金大规模流出银行体系的充分条件。到期资金并未脱离银行体系，而是在体系内部进行流转与重新配置，例如表现为储户在不同银行间基于利率差异进行资金转移（跨行转存）。因此，将存款到期潮简单等同于“资金出笼”或“存款搬家”的观点，忽视了资金在银行体系内部留存这一关键现实。
此外，当前依据上市银行披露的不同期限存款结构规模数据来推算存款搬家规模的 *** ，存在一定的局限性。主要原因在于，银行公开披露的存款结构数据是一个合并口径，其既包含居民（个人）存款，也涵盖企业（对公）存款。企业存款主要服务于日常经营周转和支付结算需求，其对流动性要求较高而对收益性要求较低，与居民定期存款所具有的长期储蓄和财富积累属性存在本质差异。将性质与驱动因素迥异的两类存款合并处理，并据此推断主要反映居民行为变化的存款搬家规模，缺乏足够的准确性和针对性。
最后，对于居民存款而言，在目前较低风险偏好这一主要约束下，到期资金倾向于继续滞留于银行体系内部或流向风险等级相近的低波动性金融产品。保守型储户群体（尤其是县域及老年储户）对资金安全性和流动性的需求远高于对收益的追求，这导致其在资金到期后仍首选续存定期存款（特别是长期限品种）或转向银行代销的短期限固收类理财、保险等低风险产品。从2025年的情况看，同样为定期存款到期大年，且存款利率出现大幅下降、理财和股市对资金形成分流的情况，年末住户定期存款余额同比增速仍达到10.84%，与2024年末差异并不显著。因此，存款到期与存款搬家存在差异。
（2）存款搬家≠存款入市，存款的流向更趋多元化
问题三：假如部分到期的定期存款从银行向外搬家，会直接进入股市吗？
首先，消费支出及还贷或会构成居民存款转移的重要方向。根据国家统计局的统计，2025年居民人均消费支出规模为2.95万元，占当年人均可支配收入的比例约为68%。若按照当前14亿人口计算，2025年居民消费支出约为41万亿元。同时，住房购置以及住房贷款偿还也是重要的资金消耗途径。国家统计局的数据显示，2025年商品房销售额8.39万亿元，同比下降13.24%，降幅较2024全年收窄3.82pct。2026年房地产市场在系统性政策支撑下或会逐步企稳，监管通过“因城施策控增量、去库存、优供给”的精准调控框架，辅以降低再贷款利率、延长换房退税、下调增值税等组合措施，能够有效缓解房企压力并激活刚需及改善性需求。此外，央行公布的数据显示，2025年末个人住房贷款余额为37.01万亿元，同比小幅减少1.78%，降幅较2024年增加0.49pct。
另一方面，从居民总体贷款余额的情况来看，2025年居民新增人民币贷款仅4，417亿元，同比减少83.76%，2025年12个月的数据中，有6个月新增人民币贷款为负值，表明居民目前风险偏好较低，倾向于主动还贷而不是新增贷款。
其次，银行理财是承接到期存款的重要渠道，其风险收益特征与存款较为接近。正如前文所介绍，2025年银行理财规模实现较快增长，年末规模实现33.29万亿元，较年初增幅达11.15%。整体上看，2025年全市场1年期及6个月银行理财产品预期收益率在2%-3%左右的水平，其中固收类产品年化收益约2.0%，流动性较好。从银行理财产品的结构上看，中低风险及低风险理财（R1-R2级）占比从2022年的88.73%持续攀升至2025年的95.73%，而中风险、中高风险和高风险的产品（R3-R5）占比萎缩至4.27%。资产配置结构方面，理财资金80%投向债券、现金及存款类资产，权益类资产（包含公募基金）占比仅7%且无增长趋势，凸显其“类存款”属性。
同时，保险产品凭借其独特的风险保障与长期稳健收益特性，已成为居民到期存款的重要配置方向。在当前市场环境下，中长期无风险收益类金融产品供给持续收缩，进一步凸显了保险产品在满足居民财富管理需求方面的优势。尤其是分红型保险产品，因其在提供基本保障责任的同时，还能通过浮动红利机制分享潜在收益，较好地契合了投资者对资金安全性与收益弹性双重考量的需求。随着存款利率下行及房地产预期调整，客户对兼具托底功能和长期增长潜力的保险产品接受度提升，推动保险业成为承接“存款搬家”趋势的重要力量之一。2025年原保险保费收入累计达6.12万亿元，较2024年同比增加7.42%。
此外，公募基金，特别是被动指数型产品，吸引了部分寻求参与资本市场但偏好分散化投资的资金。被动指数基金，尤其是ETF的稳步扩容的背后是居民财富管理需求的持续释放，投资者借权益基金“入市” 趋势有所显现，部分资金偏向通过透明度高、成本较低的指数化工具进行配置。境内ETF规模于2025年12月底突破6万亿元，创历史新纪录；全市场ETF净申购份额合计4769.85亿份，尽管较2024年整体下滑了14.10%，但仍然维持在2018年以来的高位。ETF产品通过分散持仓降低个股风险，且场内交易机制提供近似货币基金的流动性。虽然波动率高于货币基金，但其长期收益潜力对存款资金的吸引力正在增强。
最后，直接进入股市的资金规模预计可能有限，且更多体现为高风险偏好投资者的行为。2025年市场活跃度有所提升，但居民股票账户开户数量未见明显增长。在监管致力于打造“慢牛”格局的政策引导下，预期股市将维持相对稳健、波动收窄的长期上行趋势。因此，在这种更趋理性、节奏更可控的增长模式下，居民存款大规模、趋势性地“搬家入市”仍然需要经历一段酝酿与观察期。
5.2 超额储蓄视角：居民可释放资金的上限测算
既然存款到期无法准确衡量居民存款搬家的潜力，那还有什么可参考的指标呢？
目前可以参考超额储蓄这一指标。超额储蓄并非官方统计指标，而是指在特定经济冲击时期，居民部门实际储蓄总额与正常经济条件下预期储蓄水平之间的差额这一经济学概念。
因此，超额储蓄的本质是居民部门在特定周期内累积的非常规性储蓄沉淀，包含银行存款与银行理财产品等低风险资产。超额储蓄的核心价值在于其构建逻辑穿透了存款合同的表象。2022-2023年期间，受债市利率快速上行冲击，银行理财产品出现大规模净值回撤，引发居民避险性赎回潮，不少理财资金在两年内转化为定期存款。这一过程并非居民主动增储，而是低风险资产内部的被动腾挪，形成所谓的“伪存款增长”。
超额储蓄同样也考虑了理财与存款的双向流动。当前关于“存款搬家”的讨论，主要聚焦于居民定期存款，认为其“活期化”是主要渠道，但对理财产品的关注相对不足。部分观点将2025年下半年以来定期存款增速的放缓视为“存款搬家”的表现；然而，居民定期存款的变化更多与“存款与理财之间的转换”这一结构性因素相关，并非主要流向股市。例如，2022年四季度债市调整期间，存款的增加就与理财资金回流银行体系有关。同样，历史上几次定期存款增速的下降（如2012-2015年、2023年以来），其主要动因也是居民将资金从存款转向了理财产品。
根据中国统计年鉴公布的数据，通过住户部门总储蓄除以可支配总收入可以得到历年来居民储蓄率水平，截至2023年末居民储蓄率约为35%。从储蓄率的长期趋势观察，我国家庭储蓄率的下行周期主要出现在2012至2017年间。这一变化的核心驱动因素是同期房地产市场的周期性升温，促使居民部门系统性增加房贷负担，从而压缩了储蓄空间。具体表现为：储蓄率下降与个人住房贷款增速攀升以及资金流量表中住户贷款占净金融投资比重的持续上升同步发生。2018年以来，随着住房贷款增速回落，居民储蓄率趋于稳定
当前居民的超额储蓄水平如何？2020年后，我国居民储蓄率更接近2009-2014年的平均水平，并高于2015-2019年的平均水平。 若以2015-2019年疫情发生前居民储蓄率的均值作为基准“正常储蓄率”进行测算，则2020-2023年间累计产生了约5万亿元的超额储蓄。
上述计算得到的超额储蓄规模仅供参考，理论上代表了居民部门未来可能从存款及理财等储蓄中释放出来的潜在增量资金。
值得思考的是，尽管短期内居民存款不会大规模直接入市，但在长期通过公募基金、银行理财及保险资管等机构的“间接入市”通道，正在形成可观的资金沉淀与配置势能。目前，居民资金持续在向理财子公司、公募基金及保险产品聚集，而这些机构通过“固收+”策略、指数化工具及险资OCI账户等途径形成对权益市场的实质性增配。这种由规模增长带来的间接配置效应意味着，只要银行理财、公募基金与保险资金三大支柱保持稳健增长，即使权益投资比例仅小幅提升，庞大的管理规模也将转化为可观的实际增量资金。未来，通过专业机构间接流入股市的资金通道将不断拓宽，成为权益市场重要的长期资金来源。
六、差异化承接：各类资管机构的策略选择与转型路径
6.1 银行理财：资产多元与负债适配的高质量发展转型
（1）当前银行理财业务面临的痛点分析
痛点一：资管市场主体多元化加剧竞争。当前，银行理财子公司、公募基金管理公司、保险资产管理公司、证券公司资产管理部及信托公司等多元化主体共同参与资产管理市场，依托各自资源禀赋展开激烈竞争。公募基金凭借其在权益投资研究领域的深厚积累与高度市场化的运作机制，在主动管理能力方面具有相对优势；保险资管则依托其长期、稳定的负债特性，在长久期资产配置及另类投资领域展现出一定的竞争力；券商资管利用其强大的研究平台、交易执行能力以及综合金融服务体系，在特定投资策略和机构客户服务领域持续深化布局；信托公司则凭借其制度灵活性，在资产证券化、服务信托等细分领域寻求差异化发展路径。相比之下，尽管银行理财子公司拥有母行渠道 *** 与庞大客户基础的优势，但其在投研体系构建、市场化运作效率等方面仍存在提升空间。
痛点二：利率中枢下行导致收益承压与客户维系困难。近年来，受全球经济环境演变及国内稳增长政策实施的影响，市场利率呈现长期下行趋势。银行理财产品主要配置的固定收益类资产收益率随之持续走低，导致其传统依赖票息收入的盈利模式面临挑战，银行理财产品的整体收益率水平系统性下移。这一趋势使得偏好稳定收益的客户对银行理财产品的吸引力感知下降，部分资金流向能够提供更高预期收益或更优综合服务体验的其他类型资管机构。
痛点三：优质资产供给稀缺增加配置难度。在当前经济结构转型升级与市场风险偏好整体审慎的背景下，同时满足安全性、收益性与流动性要求的优质资产供给相对稀缺。各类资管机构对有限优质资产的竞争日趋激烈，客观上推高了资产价格，压缩了利差空间。银行理财资金体量庞大，如何有效挖掘、审慎筛选、高效获取并精细化管理符合其风险收益要求的优质资产，已成为维系其市场竞争优势的重要挑战。这同时对银行理财机构的主动管理能力与资产创设能力提出了更高要求。
痛点四：产品同质化与投资者需求升级形成结构性错配。一方面，伴随居民财富持续积累及理财意识增强，投资者需求逐步转向追求多元化资产配置、收益稳健性、风险有效分散以及个性化、陪伴式的综合财富管理服务体验。另一方面，在固定收益类及固定收益增强型等银行理财的传统优势领域，大量产品在投资策略、期限结构及风险收益特征上呈现较高程度的同质化倾向。这不仅削弱了银行理财产品的品牌辨识度，加剧了费率竞争压力和对销售渠道的依赖，更难以有效满足投资者日益精细化、多元化的综合财富管理需求，形成供需之间的结构性错配。
（2）针对理财负债端转型升级的建议
1、资产端优化建议：适应经济转型，拓展投资边界
深化权益投资布局，服务经济高质量发展。当前宏观经济环境正经历重要变革，理财业务需进行适配性调整。我国经济结构正逐步从投资驱动向消费和科技创新驱动转型。在投资驱动阶段，债务扩张是主要特征，固定收益类业务具备发展空间。而在科技创新驱动阶段，经济增长将更依赖多层次资本市场，股权融资的重要性提升。因此，经济结构调整要求金融业务，包括银行理财，积极助力股权市场发展壮大。近年来，监管政策明确鼓励中长期资金入市，如《关于推动中长期资金入市的指导意见》将银行理财资金明确列为五类重点支持的中长期资金之一，要求提升权益投资规模。因此，银行理财业务增强对股票市场的配置，既契合国家经济转型的战略方向，也符合当前明确的政策导向，同时有助于投资者分享经济结构优化带来的长期财富增值效应[1]。
推动投资策略多元化，提升“固收+”能力。在低利率市场环境下，银行理财行业应着力发展多元化的“固收+”策略。巩固固收基础： 充分发挥银行体系在分支机构 *** 、信贷资源及资产负债管理方面的优势，在债券、非标等固收资产的获取、投后管理和流动性管理上精益求精。
-拓展收益来源：积极布局股权投资、夹层投资领域，加强与同业机构合作，并提升对衍生品工具的应用能力以管理风险并增强收益。
-丰富产品供给：开发主题鲜明的特色产品（如科技创新、绿色环保、ESG、养老主题等），满足投资者对特定领域或策略的配置需求。
-优化入市方式：灵活运用直接投资、委托投资（委外）、指数化投资等多种途径参与资本市场。
-增强运作弹性：根据市场动态和客户需求，动态调整投资组合，优化资产配置。在产品结构设计上，可依据底层资产特性选择适宜的组织形式。引入投资顾问理念，设置科学的产品运作机制，例如“更低运作期”（保障策略执行）、“止盈观察期”及“止盈目标收益率”（管理预期与风险）。
重视资产支持证券（ABS）在资产配置中的战略价值。ABS是银行理财拓展“多资产、多策略”边界、应对“低利率、资产荒”挑战的关键工具。相较于同评级、同期限的普通信用债，ABS通常具备一定的流动性溢价，能够提供更具吸引力的静态收益水平。特别是底层资产分散、现金流稳定的ABS品种，其经风险调整后的收益（如夏普比率）往往具有一定优势。同时，ABS普遍3年左右的期限特征也契合银行理财的配置偏好。因此，在低利率环境下，ABS所呈现的“相对高溢价、相对低波动”（与可比信用债相比）特性，能有效帮助理财投资组合累积收益、平滑净值波动，其风险收益属性与银行理财的资产配置目标较为匹配。
2． 负债端优化建议：提升“固收+”产品认可度与适配性
理财业务在负债端的转型升级，其重点在于提升代销渠道与理财产品投资者对“固收+”类产品的认知度和接受度。理财业务的成功转型不仅要求投资端在策略制定与能力建设方面做好充分准备，也需在负债端及产品设计层面进行相应的适应性调整。从理财业务历史发展经验观察，特定类别产品要实现规模的中长期稳健增长，须同时赢得理财机构自身、代销渠道以及终端投资者这三方主体的共同认可。然而，代销渠道及其执行层级的理财经理，以及普通的理财产品投资者，普遍对“固收+”产品相对陌生，对该类产品的信任基础尚不牢固。另一方面，理财产品投资者因长期习惯于传统固收类产品的风险收益特性，对“固收+”产品缺乏了解，这为“固收+”产品获取投资者的广泛认可与信任增加了难度。
在产品设计维度上，适当延长“固收+”产品的投资持有期限是降低其潜在亏损风险的有效策略之一。在“固收+”理财产品设计中，产品期限设定是重要的考量因素。虽然市场数据显示理财产品投资者普遍偏好中短期限产品，缩短产品期限通常更易吸引资金流入，但延长“固收+”产品的持有期被证明有助于提升其收益水平并降低亏损风险。黄艳红，孙涛（2025）统计的不同投资期限下各类策略组合的收益数据显示1：从收益中位数看，当投资期限由9个月延长至15个月，配置组合、择时组合及择券组合的收益中位数均呈现上升趋势，证明延长期限有助于提升组合收益；从更低收益表现（最差收益）看，四类组合的更低收益率在期限延长后均有所收敛；从亏损概率分析，纯债组合、配置组合、择时组合及择券组合的亏损概率均随投资期限延长而降低，即延长持有期能有效降低组合亏损的可能性。因此，在发行“固收+”产品时，须审慎考量产品期限的设计，以实现优化产品表现、降低回撤并提升盈利空间的核心目标。
[1] 黄艳红，孙涛． 对银行理财业务高质量发展的思考[J]． 中国货币市场，2025， （290）．
6.2 公募基金：买方投顾筑基与多元资产赋能的范式转换
公募基金行业正站在由规模扩张向质量提升转型的关键节点，面对居民财富管理需求的重要变化和监管政策的系统性重塑，行业需要在负债端、资产端和销售端进行全方位的战略重构，构建以投资者利益为核心的高质量发展新范式。
（1）负债端：在低风险偏好与刚兑预期交织的环境下，以买方投顾为核心构建账户管理体系，重塑投资者信任基础
当前我国居民财富管理市场正处于破除刚性兑付与培育风险意识的重要过渡期，投资者在打破刚兑后仍保留着对绝对收益的隐性预期，同时风险偏好持续走低，导致“基金赚钱、基民不赚钱”的悖论长期存在。这一困境的破局关键在于从负债端入手，通过买方投顾服务将产品收益转化为投资者账户收益，实现从单一产品销售向综合账户管理的跃迁。
买方投顾转型的重点在于建立以投资者账户为中心的资产配置服务体系。传统卖方销售模式下，销售机构关注的是单只产品的销量而非客户整体资产的保值增值，导致投资者往往在高买低卖中损耗收益。新修订的《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》要求销售机构考核指标从销售收入和规模转向保有规模、定投业务和投资者盈亏情况，这意味着销售逻辑须发生重要转变：投顾服务不再局限于推荐某只爆款产品，而是基于客户风险承受能力、投资期限和收益目标，构建跨品类、跨市场的多元化资产组合。
面对投资者行为模式短期内难以改变的现实，公募基金应当主动优化客户结构，识别并服务于那些认同长期投资理念、具备基本风险认知的“同路人”客户群体。对于高净值客户，银行可发挥账户视野优势，整合存款、理财、基金、保险等分散资产，提供真正意义上的全账户资产配置建议与动态再平衡服务，从单一产品销售转向财富管家角色；对于大众客户，互联网平台应利用数字化能力，通过投资者教育内容精准筛选客户，建立从引流、留存到变现的完整运营闭环。投顾服务的价值不仅在于投前的方案设计，更在于投中的情绪疏导和投后的账户检视，通过持续的陪伴帮助客户理解市场波动、坚持定投策略，减少因短期焦虑导致的非理性赎回，将产品层面的Alpha转化为客户层面的真实收益。
技术赋能是提升买方投顾服务效能的重要支撑。公募基金前端须通过专业化、场景化的投资者教育内容吸引理念同频的客户，降低后续服务成本；中端利用大数据和人工智能技术构建客户画像，实现需求的精准洞察和服务的实时触达；后端则由具备专业资质的投顾人员提供深度的资产配置建议和定期的账户诊断。这种线上线下融合、人机协同的服务模式，既能在合规框架内有效展业，又能通过降低服务边际成本，使普惠性的投顾服务覆盖更广泛的客群，真正实现负债端管理的规模化与个性化统一。
（2）资产端：在被动化浪潮与主动管理重构的双重逻辑下，构建指数产品为基石、Smart Beta为创新、全球配置为延展的多元资产供给体系
资本市场有效性的持续提升和费率改革的深入推进，正加速公募基金资产端的结构性分化。一方面，传统主动权益基金获取超额收益的难度加大，规模效应与Alpha的冲突日益明显；另一方面，居民对低成本、高透明度工具型产品的需求快速增长。在此背景下，资产端发展须走差异化路线。
指数化投资是未来资产管理规模增长的核心引擎，需要从单一宽基指数向Smart Beta和主题策略纵深发展。《推动公募基金高质量发展行动方案》明确提出优化权益类基金产品注册安排，实施ETF快速注册机制，这为主动管理策略的被动化表达提供了制度空间。Smart Beta产品通过价值、成长、红利、低波动等因子的策略化配置，在保持指数产品纪律性和低成本特征的同时，争取获得超越基准的风险调整后收益，成为连接主动管理与被动投资的桥梁。头部基金公司应充分发挥在系统能力、流动性和生态整合方面的优势，构建覆盖A股、港股、商品、债券等多资产类别的ETF矩阵，特别是开发契合国家战略导向和产业升级方向的主题指数产品，如科创、ESG、高端制造等，既满足投资者的配置需求，又服务国家战略发展。
主动管理能力建设需要回归长期业绩本源，通过浮动费率和业绩基准约束实现与投资者利益的紧密绑定。尽管被动化是大趋势，但主动管理在特定市场环境和细分领域仍具备创造超额收益的空间，特别是对于投研实力雄厚的头部机构和管理半径较小的精品基金公司。最新发布的《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》要求主动权益类产品大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费模式，业绩超基准收费升档、低于基准收费降低，这将倒逼基金经理摆脱短期排名压力，专注于长期价值挖掘。同时，监管强化业绩比较基准的约束作用，要求治理“风格漂移”和“弱基准”现象，这意味着主动管理须更加注重投资策略的清晰性和可验证性。中小基金公司应当放弃“大而全”的布局，集中资源在特定赛道如量化增强、“固收+”、行业主题等领域建立认知壁垒，通过“小而美”的精品策略捕捉非共识性投资机会，与头部机构形成差异化竞争。
拓宽资产配置边界是应对境内市场有效性和波动性挑战的重要选择。随着投资者对全球化资产配置需求的提升，公募基金需要进一步丰富跨境产品线，开发投资于发达市场和新兴市场的权益、债券、商品及REITs等多元资产的产品。特别是研究创设专门参与互换便利操作的场外宽基指数基金试点产品，为投资者提供更便捷的大类资产配置工具。同时，应当探索发展绝对收益策略产品，通过股债混合、对冲套利、CTA等多元策略的互补，降低组合波动，实现更高夏普比率的收益目标。这不仅是提升投资者获得感的有效途径，也是在新规引导下践行“以投资者为本”理念的具体体现，通过资产端的多元化供给，帮助投资者构建穿越周期的稳健组合。
6.4 私募基金：平衡规模与投研能力，构建系统化发展支撑
坚守合理管理规模，聚焦深度研究与策略迭代。私募基金管理机构应审慎控制资产管理规模，确保其与投研能力相匹配，避免因规模扩张导致策略有效性衰减。核心发展路径应聚焦于深化基础研究与持续优化投资策略，通过严谨的基本面分析和投资框架迭代，为高净值客户创造可持续的超额收益（Alpha）。行业需摒弃短期规模导向，将资源配置于提升投研专业深度，强化对产业趋势与公司价值的研判能力，构建核心竞争力。
完善投研治理结构，构建协同化团队体系。私募机构需着力降低对单一核心人员的依赖风险，通过科学的组织架构与协作机制保障投资决策的稳定性。重点在于建立权责清晰的投研流程、跨策略协同机制以及长期导向的人才培养体系。完善合伙人治理模式与长效激励机制，促进投研知识的系统化沉淀与策略多元化发展，确保投资能力具备可延续性与抗风险韧性。
升级风险管理与客户服务体系。针对高净值客户需求从财富增值向综合财富管理转型的趋势，私募机构需系统性提升合规风控能力与定制化服务能力。严格遵守投资者适当性管理要求，健全风险监测与对冲机制，优化投资组合的风险收益特征。同时，延伸服务边界至资产保护、传承规划等维度，通过专业化、全周期的解决方案增强客户黏性与信任度。
建立规模与策略容量的动态管理机制。机构需将管理规模纳入策略有效性的核心评估维度，建立规模扩张与策略承载力的动态平衡机制。通过持续监测策略效能边际、设定科学容量阈值，防范规模因素导致的业绩稀释风险。在投资框架设计中充分考虑分散化原则，并运用技术工具强化交易与风控效率，确保在不同市场环境下维持策略的稳定输出。
风险提示
市场价格波动的不确定性：资本市场价格的影响因素较多，包括宏观经济的波动、全球经济形势的变化以及投资者情绪的波动，都可能引发股价变动，或对券商、保险公司等机构的估值造成影响，而非银金融行业的业绩受市场价格和交易量的影响较大。
企业盈利预测不确定性：证券、保险行业的盈利受到多种因素的影响，报告针对行业估值、业绩的预测存在一定的不确定性，此外行业内部竞争的加剧也可能导致预测结果出现偏差。
技术更新迭代：新兴技术的快速发展要求金融机构不断跟进并适应技术变革的步伐，然而技术更新迭代速度加快也带来了高昂的研发投入和人才培训成本，可能增加券商及保险公司经营成本，同时技术创新的爆发具有一定的不确定性。
证券研究报告名称：《“存款搬家”的事实与博弈》
对外发布时间： 2026年02月04日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
赵然 执业证书编号：S1440518100009
何泾威 执业证书编号：S1440525070007
